Das Chaos der Welt hinter dem statistischen Smog
Die Geschichtswissenschaftler datieren das 19. Jahrhundert in der Regel von 1815 (Waterloo) bis 1914 (Erster Weltkrieg). Sie werden zweifelsohne das 20. Jahrhundert von 1914 bis 2014 datieren, das Jahr, in dem die alte Weltordnung verschwand und die neue Gestalt annahm.
Wir hatten 2013 unter das Motto der «Ersten Schritte in einer chaotischen ‚Welt von Morgen‘ gestellt (1). 2013 war tatsächlich das Jahr, in dem das alte Jahrhundert zu Ende ging und sich die ‚Welt von Morgen‘ immer deutlicher abzeichnete. Mit Jahresbeginn 2014 ist alle Aufmerksamkeit auf die Eurozone, China, Russland und den BRICS im Allgemeinen gerichtet. Denn dort werden die Werkzeuge, mit denen die ‚Welt von Morgen‘ aufgebaut werden kann, in einem unfassbar schnellen Rhythmus geschmiedet; die ‚Welt von Gestern‘ hat den Stab der Geschichte an die ‚Welt von Morgen‘ weitergereicht.
Dennoch besteht das ständige Risiko, dass die überhitzten globalen Finanzmärkte durch die gigantischen amerikanischen Ungleichgewichte – an denen sich nicht viel geändert hat - zur Explosion gebracht werden. Somit bleibt die gegenwärtige Übergangszeit trotz aller Hoffnung, die sie birgt, äußerst gefährlich. Eine der Gefahren ist der «statistische Smog» (2), in den 2014 gehüllt wird: Zum einen haben die wirtschaftlichen und finanziellen Indikatoren aus Amerika, die mit dem Ziel, die katastrophale Wirklichkeit zu verschleiern, ungeniert manipuliert werden, jegliche Aussagekraft verloren. Zum anderen sind statistische Alternativen, mit denen die Entwicklungen der entstehenden Welt erfasst werden könnten, noch nicht ausreichend verlässlich, um die Wirklichkeit zufriedenstellend exakt darzustellen. Während auf der einen Seite die Aussagekraft der alten Indikatoren schon seit Jahren immer weiter abnimmt, sind auf der anderen Seite die neuen Transparenzinstrumente, die die Weltwirtschaft braucht, um ihre Strategien festzulegen, noch nicht ausgereift und einsatzfähig. Was die statistische Erfassung der Wirklichkeit anbelangt, befinden wir uns 2014 im Tal der Welle. Und das wird nicht ohne Folgen bleiben.
Statistischer «Smog»
Die gegenwärtige Periode ist besonders schwierig zu analysieren. Noch nie haben Zentralbanken in einem solchen Volumen Liquidität in die Wirtschaft gepumpt, wo sie wie Morphium schleichend wirkt: Die Aktienmärkte entwickeln sich umgekehrt proportional zur Gesundheit der Realwirtschaft; Finanzmärkte und Derivatenhandel sind wie entfesselt; der Westen und insbesondere die USA versuchen, die katastrophale Lage, in der sie sich befinden, zu verschleiern, indem sie Indikatoren ohne jegliche Aussagekraft veröffentlichen, wie insbesondere die US-Arbeitslosenstatistik. Der Kompass der ‚Welt von Gestern‘ wurde zerstört; sie weiß nicht, wohin ihr Weg sie führt.
Die Finanz- und Aktienmärkte, die ohne die Unterstützung der Fed schon lange zusammengebrochen wären und die den Dollar als Handelswährung nicht aufgeben wollen, solange auch nur noch ein Tropfen Profit daraus gepresst werden kann, sind weitgehend verantwortlich für diese Verblendung. Der schon sprichwörtliche Frosch spürt erst, dass das Wasser, in dem er sitzt, heißer wird, wenn es zu spät ist und er zu kochen beginnt; die Finanzmärkte hatten früher ein Thermometer, das sie vor dieser Gefahr warnte, aber sie haben es aus dem Kessel geworfen, weil in der Anwärmphase so schöne Profite zu machen waren – eindeutig ein Fall von Todessehnsucht. Sich in unwegsamen Gelände zurecht zu finden, ist schon mit Kompass schwer – ohne ist es unmöglich. Die Eurozone hatte das Glück, während einiger Jahre dank der „Eurokrise“ im vollen Scheinwerferlicht der Wirtschaftsmedien und -Wissenschaftler zu sein, und versucht nicht, seine Schwierigkeiten mit Strömen von Liquidität zuzuschütten (3). Ganz anders die USA, die mit verbundenen Augen auf den Abgrund zurennen.
Entwicklung der Bilanzen der großen Zentralbanken seit August 2008, in Prozent Quelle : Merk Investments
Zur Zeit ist die Welt wie auf dem einen Auge blind, ohne mit dem anderen schon sehen zu können. Ein Teil der neuen Welt, der bereits entstanden ist, insbesondere die BRICS und unter ihnen vor allen Dingen China, haben gerade erst begonnen, sich die statistischen Instrumente zu schaffen, die sie brauchen, um ihre internationalen Ziele zu verfolgen. Aber auch diese Länder haben sich von einigen Exzessen der ‚Welt von Gestern‘ anstecken lassen, wie die Flucht in die massive Verschuldung und die Deregulierung des Finanzsystems und des Bankensektors, so dass auch ihre Entwicklung einigen Risiken ausgesetzt ist. China ist gerade dabei, sich der Probleme der Verschuldung der lokalen Verwaltungen und ihrer „Sondervehikel zur Finanzierung lokaler Regierungen“ (4) sowie seiner „Schattenfinanzwirtschaft“ („shadow banking“) anzunehmen, von deren Ausmaß mangels verlässlicher Statistiken (5) jedermann überrascht war. Dieses shadow banking ist sowohl unerlässlich, um den kleinen Unternehmen und Städten und Gemeinden Kredite zur Finanzierung ihrer Investitionen einzuräumen, wie auch zurzeit noch vollkommen unkontrollierbar. Daher hat die chinesische Regierung einigen Aufwand betrieben, um sich einen Überblick zu verschaffen und den Sektor zu regulieren. Der chinesische Rechnungshof hat den Bereich statistisch durchleuchtet. Die Regierung hat strengere Transparenzauflagen für die Banken verabschiedet, sowie ein fünfjähriges Verbot für Städte und Gemeinden erlassen, neue Verwaltungsgebäude mit Krediten aus dem shadow banking zu finanzieren (6). Aber trotz dieser Anstrengungen für mehr Transparenz, die schnell ihre Früchte tragen werden, werden noch einige Jahre notwendig sein, damit diese Länder über die notwendigen statistischen Instrumente verfügen. Ganz abgesehen davon, dass die chinesische Regierung es noch während einiger Zeit sehr gerne sieht, dass gewisse Bereiche im Dunkeln liegen. Es ist schön, wenn man Zeit zum Aufräumen hatte, bevor alles für jedermann sichtbar wird.
Die Regierungen müssen sich daher mit äußerster Vorsicht auf einem Weg bewegen, der mit Hindernissen übersät ist, ohne dass ihnen verlässliche Indikatoren zur Verfügung stünden, die ihnen helfen könnten, ihren Weg zu planen. Jegliche Antizipation/Vorhersage/Steuerung wird damit natürlich umso schwieriger. Die Schwellenländer profitieren jedoch von einer starken Dynamik, die ihnen ermöglicht, auch Fehler zu überstehen; andere Länder verfügen nicht über eine vergleichbare Fehlertoleranz; bei ihnen kann jeder falsche Schritt zur Katastrophe führen. Insoweit muss man einräumen, dass die Fed einen wahren Drahtseilakt bisher mit viel Talent und Geschick abgeliefert hat; noch befinden sich die USA auf dem Hochseil – aber wie lange wird es überhaupt noch ein Seil geben, auf dem sie tanzen können?
Zinsanstieg und Zusammenbruch des Immobilienmarktes
Währenddessen befindet sich die ‘Welt von Gestern’ weiterhin in Agonie. Trotz aller Mühen der Fed, trotz ihres gigantischen Programms der quantitativen Lockerung, steigen die Zinsen für die amerikanischen Staatsanleihen unaufhaltsam.
Zinssatz (in %) für US- Anleihen mit 10-jähriger Laufzeit, Juni 2012-Januar 2014. Quelle : MarketWatch
Wenn die Zinsen für Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit um nur einen Prozentpunkt ansteigen (von 3 auf 4%), bedeutet dies einen Anstieg der jährlichen Zinsbelastung für den US-Haushalt um 100 bis 150 Milliarden Dollar, also beinahe 1% des öffentlichen Defizits, das von irgendwoher finanziert werden muss, während aber die Fed gerade dabei ist, ihr Programm des Aufkaufs staatlicher Anleihen zurückzufahren. Aber das ist noch nicht das Schwerwiegendste. Das folgende Schaubild zeigt eine viel größere Gefahr.
Zinsen für Immobilienkredite mit dreißigjähriger Laufzeit, 2012-2013. Quelle : FRED.
Der weitere Anstieg der Zinsen für US-Staatsanleihen führt unweigerlich zu einem vergleichbaren Anstieg der Kreditzinsen für Privatpersonen. 2012 lagen die Zinsen für Immobilienkredite mit dreißigjähriger Laufzeit bei ungefähr 3,5%; heute sind sie auf ungefähr 4,5% gestiegen, könnten also bald bei 5,5% liegen. Bei 3,5% kann ein Haushalt bei monatlichen Raten von 1800$ ein Darlehen von 400 000 $ aufnehmen; liegt der Zinssatz bei 5,5% bekommt er bei gleichbleibenden Raten nur 317 000 $. Um sich ein vergleichbares Haus kaufen zu können, müssten die Immobilienpreise um 20% einbrechen. Am Immobilienmarkt ist Nervosität spürbar (7); wir gehen davon aus, dass 2014 die US-Immobilienpreise deutlich sinken werden. Die Finanzierung des amerikanischen Immobilienmarkts funktioniert aber nur unter der allgemeinen Annahme von stetig steigenden Preisen; als dies in den Jahren 2007/2008 nicht mehr der Fall war, brach der Markt zusammen. Weiterhin finanzieren viele Haushalte in den USA ihren Konsum, indem sie Hypotheken auf ihre im Marktwert gestiegenen Häuser aufnehmen. Sinkt der Wert der Häuser, können sie weniger oder keinen Kredit aufnehmen, die Nachfrage nach Konsumgütern sinkt und die Schwäche am Immobilienmarkt frisst sich in die gesamte Wirtschaft vor. Dies ist die wichtigste schlechte Nachricht zu Jahresbeginn.
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Fussnoten :
1 Überschrift der 70. Ausgabe des GEAB vom Dezember 2012.
2 Der « Smog » als Wortschöpfung und Mischung aus Rauch (smoke) und Nebel (fog), der in der Zeit der industriellen Revolution von Zeit zu Zeit über London lag.
3 Daraus lässt sich auch zum großen Teil sein geringeres Wirtschaftswachstum erklären. In den USA lag das offizielle Wirtschaftswachstum 2013 bei lediglich ungefähr 400 Milliarden Dollar (ungefähr 2,5$ des BIP); jedoch hatte die Fed im selben Zeitraum mehr als 1000 Milliarden in die Wirtschaft gepumpt. Wo sind die restlichen 600 Milliarden abgeblieben? In der gleichen Zeit hat die EZB ungefähr 1000 Milliarden Dollar bzw. 730 Milliarden Euro (Quelle: EZB) eingesammelt, wobei das Wachstum ungefähr bei Null lag, also ein „Gewinn“ von 1000 Milliarden. Wessen Wirtschaft schwächelt hier? Vgl. auch das folgende Schaubild.
4 Quelle : Ecns.ch, 08/01/2014
5 Vgl. hierzu und das Folgende Les Échos (10/01/2014), Bloomberg (09/01/2014).
6 Quelle : La Croix, 30/07/2013.
7 Vgl. auch den beunruhigenden Artikel von MarketWatch (14/01/2014).
Wir hatten 2013 unter das Motto der «Ersten Schritte in einer chaotischen ‚Welt von Morgen‘ gestellt (1). 2013 war tatsächlich das Jahr, in dem das alte Jahrhundert zu Ende ging und sich die ‚Welt von Morgen‘ immer deutlicher abzeichnete. Mit Jahresbeginn 2014 ist alle Aufmerksamkeit auf die Eurozone, China, Russland und den BRICS im Allgemeinen gerichtet. Denn dort werden die Werkzeuge, mit denen die ‚Welt von Morgen‘ aufgebaut werden kann, in einem unfassbar schnellen Rhythmus geschmiedet; die ‚Welt von Gestern‘ hat den Stab der Geschichte an die ‚Welt von Morgen‘ weitergereicht.
Dennoch besteht das ständige Risiko, dass die überhitzten globalen Finanzmärkte durch die gigantischen amerikanischen Ungleichgewichte – an denen sich nicht viel geändert hat - zur Explosion gebracht werden. Somit bleibt die gegenwärtige Übergangszeit trotz aller Hoffnung, die sie birgt, äußerst gefährlich. Eine der Gefahren ist der «statistische Smog» (2), in den 2014 gehüllt wird: Zum einen haben die wirtschaftlichen und finanziellen Indikatoren aus Amerika, die mit dem Ziel, die katastrophale Wirklichkeit zu verschleiern, ungeniert manipuliert werden, jegliche Aussagekraft verloren. Zum anderen sind statistische Alternativen, mit denen die Entwicklungen der entstehenden Welt erfasst werden könnten, noch nicht ausreichend verlässlich, um die Wirklichkeit zufriedenstellend exakt darzustellen. Während auf der einen Seite die Aussagekraft der alten Indikatoren schon seit Jahren immer weiter abnimmt, sind auf der anderen Seite die neuen Transparenzinstrumente, die die Weltwirtschaft braucht, um ihre Strategien festzulegen, noch nicht ausgereift und einsatzfähig. Was die statistische Erfassung der Wirklichkeit anbelangt, befinden wir uns 2014 im Tal der Welle. Und das wird nicht ohne Folgen bleiben.
Statistischer «Smog»
Die gegenwärtige Periode ist besonders schwierig zu analysieren. Noch nie haben Zentralbanken in einem solchen Volumen Liquidität in die Wirtschaft gepumpt, wo sie wie Morphium schleichend wirkt: Die Aktienmärkte entwickeln sich umgekehrt proportional zur Gesundheit der Realwirtschaft; Finanzmärkte und Derivatenhandel sind wie entfesselt; der Westen und insbesondere die USA versuchen, die katastrophale Lage, in der sie sich befinden, zu verschleiern, indem sie Indikatoren ohne jegliche Aussagekraft veröffentlichen, wie insbesondere die US-Arbeitslosenstatistik. Der Kompass der ‚Welt von Gestern‘ wurde zerstört; sie weiß nicht, wohin ihr Weg sie führt.
Die Finanz- und Aktienmärkte, die ohne die Unterstützung der Fed schon lange zusammengebrochen wären und die den Dollar als Handelswährung nicht aufgeben wollen, solange auch nur noch ein Tropfen Profit daraus gepresst werden kann, sind weitgehend verantwortlich für diese Verblendung. Der schon sprichwörtliche Frosch spürt erst, dass das Wasser, in dem er sitzt, heißer wird, wenn es zu spät ist und er zu kochen beginnt; die Finanzmärkte hatten früher ein Thermometer, das sie vor dieser Gefahr warnte, aber sie haben es aus dem Kessel geworfen, weil in der Anwärmphase so schöne Profite zu machen waren – eindeutig ein Fall von Todessehnsucht. Sich in unwegsamen Gelände zurecht zu finden, ist schon mit Kompass schwer – ohne ist es unmöglich. Die Eurozone hatte das Glück, während einiger Jahre dank der „Eurokrise“ im vollen Scheinwerferlicht der Wirtschaftsmedien und -Wissenschaftler zu sein, und versucht nicht, seine Schwierigkeiten mit Strömen von Liquidität zuzuschütten (3). Ganz anders die USA, die mit verbundenen Augen auf den Abgrund zurennen.
Entwicklung der Bilanzen der großen Zentralbanken seit August 2008, in Prozent Quelle : Merk Investments
Zur Zeit ist die Welt wie auf dem einen Auge blind, ohne mit dem anderen schon sehen zu können. Ein Teil der neuen Welt, der bereits entstanden ist, insbesondere die BRICS und unter ihnen vor allen Dingen China, haben gerade erst begonnen, sich die statistischen Instrumente zu schaffen, die sie brauchen, um ihre internationalen Ziele zu verfolgen. Aber auch diese Länder haben sich von einigen Exzessen der ‚Welt von Gestern‘ anstecken lassen, wie die Flucht in die massive Verschuldung und die Deregulierung des Finanzsystems und des Bankensektors, so dass auch ihre Entwicklung einigen Risiken ausgesetzt ist. China ist gerade dabei, sich der Probleme der Verschuldung der lokalen Verwaltungen und ihrer „Sondervehikel zur Finanzierung lokaler Regierungen“ (4) sowie seiner „Schattenfinanzwirtschaft“ („shadow banking“) anzunehmen, von deren Ausmaß mangels verlässlicher Statistiken (5) jedermann überrascht war. Dieses shadow banking ist sowohl unerlässlich, um den kleinen Unternehmen und Städten und Gemeinden Kredite zur Finanzierung ihrer Investitionen einzuräumen, wie auch zurzeit noch vollkommen unkontrollierbar. Daher hat die chinesische Regierung einigen Aufwand betrieben, um sich einen Überblick zu verschaffen und den Sektor zu regulieren. Der chinesische Rechnungshof hat den Bereich statistisch durchleuchtet. Die Regierung hat strengere Transparenzauflagen für die Banken verabschiedet, sowie ein fünfjähriges Verbot für Städte und Gemeinden erlassen, neue Verwaltungsgebäude mit Krediten aus dem shadow banking zu finanzieren (6). Aber trotz dieser Anstrengungen für mehr Transparenz, die schnell ihre Früchte tragen werden, werden noch einige Jahre notwendig sein, damit diese Länder über die notwendigen statistischen Instrumente verfügen. Ganz abgesehen davon, dass die chinesische Regierung es noch während einiger Zeit sehr gerne sieht, dass gewisse Bereiche im Dunkeln liegen. Es ist schön, wenn man Zeit zum Aufräumen hatte, bevor alles für jedermann sichtbar wird.
Die Regierungen müssen sich daher mit äußerster Vorsicht auf einem Weg bewegen, der mit Hindernissen übersät ist, ohne dass ihnen verlässliche Indikatoren zur Verfügung stünden, die ihnen helfen könnten, ihren Weg zu planen. Jegliche Antizipation/Vorhersage/Steuerung wird damit natürlich umso schwieriger. Die Schwellenländer profitieren jedoch von einer starken Dynamik, die ihnen ermöglicht, auch Fehler zu überstehen; andere Länder verfügen nicht über eine vergleichbare Fehlertoleranz; bei ihnen kann jeder falsche Schritt zur Katastrophe führen. Insoweit muss man einräumen, dass die Fed einen wahren Drahtseilakt bisher mit viel Talent und Geschick abgeliefert hat; noch befinden sich die USA auf dem Hochseil – aber wie lange wird es überhaupt noch ein Seil geben, auf dem sie tanzen können?
Zinsanstieg und Zusammenbruch des Immobilienmarktes
Währenddessen befindet sich die ‘Welt von Gestern’ weiterhin in Agonie. Trotz aller Mühen der Fed, trotz ihres gigantischen Programms der quantitativen Lockerung, steigen die Zinsen für die amerikanischen Staatsanleihen unaufhaltsam.
Zinssatz (in %) für US- Anleihen mit 10-jähriger Laufzeit, Juni 2012-Januar 2014. Quelle : MarketWatch
Wenn die Zinsen für Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit um nur einen Prozentpunkt ansteigen (von 3 auf 4%), bedeutet dies einen Anstieg der jährlichen Zinsbelastung für den US-Haushalt um 100 bis 150 Milliarden Dollar, also beinahe 1% des öffentlichen Defizits, das von irgendwoher finanziert werden muss, während aber die Fed gerade dabei ist, ihr Programm des Aufkaufs staatlicher Anleihen zurückzufahren. Aber das ist noch nicht das Schwerwiegendste. Das folgende Schaubild zeigt eine viel größere Gefahr.
Zinsen für Immobilienkredite mit dreißigjähriger Laufzeit, 2012-2013. Quelle : FRED.
Der weitere Anstieg der Zinsen für US-Staatsanleihen führt unweigerlich zu einem vergleichbaren Anstieg der Kreditzinsen für Privatpersonen. 2012 lagen die Zinsen für Immobilienkredite mit dreißigjähriger Laufzeit bei ungefähr 3,5%; heute sind sie auf ungefähr 4,5% gestiegen, könnten also bald bei 5,5% liegen. Bei 3,5% kann ein Haushalt bei monatlichen Raten von 1800$ ein Darlehen von 400 000 $ aufnehmen; liegt der Zinssatz bei 5,5% bekommt er bei gleichbleibenden Raten nur 317 000 $. Um sich ein vergleichbares Haus kaufen zu können, müssten die Immobilienpreise um 20% einbrechen. Am Immobilienmarkt ist Nervosität spürbar (7); wir gehen davon aus, dass 2014 die US-Immobilienpreise deutlich sinken werden. Die Finanzierung des amerikanischen Immobilienmarkts funktioniert aber nur unter der allgemeinen Annahme von stetig steigenden Preisen; als dies in den Jahren 2007/2008 nicht mehr der Fall war, brach der Markt zusammen. Weiterhin finanzieren viele Haushalte in den USA ihren Konsum, indem sie Hypotheken auf ihre im Marktwert gestiegenen Häuser aufnehmen. Sinkt der Wert der Häuser, können sie weniger oder keinen Kredit aufnehmen, die Nachfrage nach Konsumgütern sinkt und die Schwäche am Immobilienmarkt frisst sich in die gesamte Wirtschaft vor. Dies ist die wichtigste schlechte Nachricht zu Jahresbeginn.
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Fussnoten :
1 Überschrift der 70. Ausgabe des GEAB vom Dezember 2012.
2 Der « Smog » als Wortschöpfung und Mischung aus Rauch (smoke) und Nebel (fog), der in der Zeit der industriellen Revolution von Zeit zu Zeit über London lag.
3 Daraus lässt sich auch zum großen Teil sein geringeres Wirtschaftswachstum erklären. In den USA lag das offizielle Wirtschaftswachstum 2013 bei lediglich ungefähr 400 Milliarden Dollar (ungefähr 2,5$ des BIP); jedoch hatte die Fed im selben Zeitraum mehr als 1000 Milliarden in die Wirtschaft gepumpt. Wo sind die restlichen 600 Milliarden abgeblieben? In der gleichen Zeit hat die EZB ungefähr 1000 Milliarden Dollar bzw. 730 Milliarden Euro (Quelle: EZB) eingesammelt, wobei das Wachstum ungefähr bei Null lag, also ein „Gewinn“ von 1000 Milliarden. Wessen Wirtschaft schwächelt hier? Vgl. auch das folgende Schaubild.
4 Quelle : Ecns.ch, 08/01/2014
5 Vgl. hierzu und das Folgende Les Échos (10/01/2014), Bloomberg (09/01/2014).
6 Quelle : La Croix, 30/07/2013.
7 Vgl. auch den beunruhigenden Artikel von MarketWatch (14/01/2014).
22. Januar 2014
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